他投資者借入股票并賣出，到時候再以低價買入，這樣便可獲利。

杠桿效應和賣空策略在 20世紀 20年代的時候都被用到過，不過絕大部分都是一些拿自己的錢投資的人。但是 1929年的災難讓這兩種方法臭名遠揚，對受托打理他人存款的專業(yè)人士來說，它們過于激烈。瓊斯的創(chuàng)新就是看這些方法怎樣可以不過激，他通過“投機的手段達到保守的目的”，他總是這樣說。即便那些圖表沒有跡象表明市場要跌，瓊斯也通過做空一部分股票作為一種慣常的預防措施，以保證他的投資組合能夠對抗市場風險。這使得他能大量買入有希望升值的股票而不必擔心道瓊斯指數(shù)下跌：“你可以買入更多的股票而比那些只做多的人冒更小的風險?！币坏┦袌鲒厔莶幻骼?，傳統(tǒng)的投資者就得賣出像施樂（ Xerox）或寶麗來（ Polaroid）之類的熱門股票，而對沖基金卻可以通過選擇股票獲利，即使是在市場似乎被高估的時候。

在 1961年私下散發(fā)給外部合伙人的招股說明書中，瓊斯用一個例子解釋了套期保值的魔力。假設有兩個投資者，給他們每人 100 000美元，再假設他們同樣擅長選股，而且對市場持樂觀態(tài)度。第一個投資者用傳統(tǒng)的基金管理原則投資，用 80 000美元買他認為的最好的股票，剩下的 20 000美元買無風險債券。第二個投資者按瓊斯的方法投資，借入 100 000美元使資金總額達到 200 000，然后用 130 000美元買好股票，賣空價值 70 000美元的不好的股票。這使第二個投資者在做多時有了多樣化的優(yōu)勢：有 130 000美元，他可以買更大范圍的股票；這同時也使他有較低的市場持有：用價值 70 000美元的空頭平衡 70 000美元的多頭，所以他的“凈持有”為 60 000美元，而第一個投資者是 80 000美元。這樣，對沖基金的投資者就同時擁有了較低的擇股風險（因為多樣化）和較低的市場風險（因為套期保值）。

還有更好的?？纯刺灼诒Ｖ祵Ν偹顾@利潤的影響。假設股市平均上漲了 20%，而且由于他們善于選擇股票，瓊斯例子中的投資者所選股票的上漲比市場高 10%，也就是上漲了 30%。套期保值投資者做空的部分也不錯：如果指數(shù)上漲 20%，因為他選擇了表現(xiàn)低于平均水平的公司的股票，他做空的股票只上漲了 10%。這兩個投資者的投資結果如下（見表 1—1）：

這個結果似乎違背了投資的基本規(guī)則——只有承擔高風險才能賺取高收益，而套期保值投資者賺得更多，盡管他承擔的市場風險和擇股風險更小。再來看看市場下跌的情況（這個方法帶來的效果更好）：如果市場下跌 20%，兩個投資者所選的股票還是比市場平均好 10%，結果會是這樣（見表 1—2）：

總的來說，對沖基金在牛市和熊市的表現(xiàn)都比較好，因為它所承擔的風險較小。當然，只有在投資者善于選擇股票的時候這個結論才成立，一個不善于選股的人用瓊斯的方法，可能使他的劣勢放大。不過，既然套期保值有這么多優(yōu)勢，那么為什么其他基金經(jīng)理沒有效仿呢？

答案首先是因為賣空，就像瓊斯在發(fā)給投資者的報告中指出的，這是“一個鮮為人知且能毫無理由地嚇跑投資者的方法”。而這個惡名自大蕭條時期它就背上了，并將一直延續(xù)下去；在 2008年的恐慌期間，監(jiān)管機構對這個方法進行了限制。不過，瓊斯耐心地解釋說，成功的賣空者起著一個對社會有用的逆向操作的作用：通過出售高于合理價位的股票，他可以在泡沫出現(xiàn)時就加以抑制，然后通過價格下跌后將那些股票買回，他可以提供一個軟著陸。賣空者絕對不會助長投機，而是緩和市場的波動——這是對沖基金經(jīng)理后來反復想要說明的，不過這個惡名還是沒有洗刷掉。