又管本幣幣值穩(wěn)定，又管匯率穩(wěn)定，央行能不能一身二任呢？探查的結(jié)論是，這要看年頭。1997年中國(guó)出現(xiàn)通縮，外加亞洲金融危機(jī)雪上加霜，內(nèi)需不足。在那樣的情況下，人民幣在主動(dòng)大幅度貶值之后并入市場(chǎng)之軌，與美元掛鉤，對(duì)出口有大幫助，對(duì)穩(wěn)定各方預(yù)期也大有幫助。但經(jīng)過(guò)幾年努力，特別是經(jīng)歷國(guó)企大刀闊斧的改革、中國(guó)正式加入世貿(mào)，以及刺激內(nèi)需政策收到效果之后，2003年中國(guó)已走出通縮，并面臨內(nèi)外需求過(guò)旺的新問(wèn)題。這也是余永定、宋國(guó)青分別在2003年提出人民幣主動(dòng)大幅升值建議的背景。從貨幣角度看，就是別指望鉤住美元就保得了人民幣的幣值穩(wěn)定。中國(guó)是大國(guó)，不是香港那樣一個(gè)小經(jīng)濟(jì)用貨幣局制度靠美元約束港幣就可以的。大經(jīng)濟(jì)還是要有約束得住自己的貨幣制度，任由匯率機(jī)制充當(dāng)事實(shí)上的發(fā)鈔機(jī)制，美元不毛還好，美元毛了，人民幣怎么維系自己幣值的穩(wěn)定呢？

可惜直到今天，中國(guó)還是沒(méi)有過(guò)得了這道關(guān)。不錯(cuò)，2005年7月以后人民幣兌美元持續(xù)微幅升值，累積起來(lái)對(duì)緩減人民幣超發(fā)的壓力不無(wú)小補(bǔ)。否則，倘若還是8.26元人民幣兌1美元，今天中國(guó)的日子要怎么過(guò)？但是，人民幣微幅升值并沒(méi)有解決貨幣機(jī)制和貨幣制度層面的問(wèn)題。在短期效果上，這些年人民幣微升究竟能不能抵得住美元累貶的程度，還有疑問(wèn)。否則，滿街的“輸入型通脹”，究竟是從哪里跑進(jìn)中國(guó)來(lái)的？至于持續(xù)微升帶來(lái)全球人民幣升值的穩(wěn)定預(yù)期，更是大麻煩。當(dāng)今世界，貿(mào)易是小頭，資本流動(dòng)是大頭。匯率預(yù)期指揮千軍萬(wàn)馬流入中國(guó)，那摸著不熱的“熱錢(qián)”要怎樣應(yīng)付才好呢？

事實(shí)上，匯率機(jī)制仍然是今天中國(guó)貨幣制度的組成部分。央行還是每日每時(shí)被動(dòng)吐出基礎(chǔ)貨幣來(lái)購(gòu)匯，同時(shí)又衡量通脹形勢(shì)，決定把多少吐出去的貨幣再“對(duì)沖”回來(lái)。拋開(kāi)細(xì)節(jié)不談，央行的“對(duì)沖”工具無(wú)論是提升法定儲(chǔ)備金率還是發(fā)行不同期限的央票，都是央行的負(fù)債。這里帶出一個(gè)“深層次”的問(wèn)題：央行負(fù)債在理論上是不是國(guó)家債務(wù)的組成部分，在實(shí)踐中要不要納入財(cái)政預(yù)算管理？這不是小問(wèn)題，因?yàn)橐試?guó)家信用為基礎(chǔ)的貨幣制度，財(cái)政穩(wěn)健永遠(yuǎn)是貨幣穩(wěn)健的保障。

實(shí)際的情況是，匯率維穩(wěn)作為政策目標(biāo)持久實(shí)施，卻沒(méi)有財(cái)政預(yù)算覆蓋該政策的成本。那就是經(jīng)濟(jì)學(xué)家喜歡問(wèn)的，收益脫離了實(shí)際成本的約束，行為會(huì)怎樣？講過(guò)了，那會(huì)累積“炒豆歸己，砸鍋歸人”的道德風(fēng)險(xiǎn)。思想輿論方面也一樣，“堅(jiān)決頂住人民幣升值的壓力”看起來(lái)英雄極了。問(wèn)題是，靠口水和文章是頂不起人民幣匯率的。真要頂，還要靠物質(zhì)力量。最可靠的當(dāng)然是真金白銀。沒(méi)有真金白銀，法定信用貨幣也可以頂一陣。最后要轉(zhuǎn)了一大圈才發(fā)現(xiàn)，所謂“頂住人民幣升值壓力”的，講到底還是靠國(guó)內(nèi)通脹頂下來(lái)的！后來(lái)連美國(guó)政客都拿這一條做他們國(guó)內(nèi)的工作，不知道我們這里的英雄們情何以堪？