在美國，房地產(chǎn)的投資獲利歷來就算不上豐厚。事實上，根據(jù)羅伯特·希勒及其同事卡爾·凱斯建立的凱斯–希勒函數(shù)來看，長期以來，美國房產(chǎn)的市場價格幾乎沒有任何上揚。因為通貨膨脹，1896年價值10 000美元的房產(chǎn)到1996年的價值僅為10 600美元。長達一個世紀的房地產(chǎn)投資，其收益率僅相當于股市一年的收益率。

盡管房地產(chǎn)投資的收益不高，但至少還算是一項比較穩(wěn)妥的投資。進入21世紀前后，美國房價經(jīng)歷了史上最大的一次上漲，房產(chǎn)的漲價幅度可與第二次世界大戰(zhàn)期間的房價增速相媲美，以1942年的房價最低點為參照點，當時的漲幅高達60%。

20世紀50年代的房地產(chǎn)繁榮與21世紀初的房地產(chǎn)泡沫幾乎沒有任何共同之處，對比來看，我們就會明白為何21世紀初的房地產(chǎn)業(yè)如此混亂。

第二次世界大戰(zhàn)后的幾年，美國人的居住格局發(fā)生了巨大變化。美國人的生活從第二次世界大戰(zhàn)前的過度儲蓄轉變?yōu)閼?zhàn)后的消費激增，人們紛紛要求拓展居住空間。1940~1960年這20年間，美國的自有住宅率從44%猛增至62%，主要集中在城郊地區(qū)。房地產(chǎn)繁榮的同時，也迎來了嬰兒潮：戰(zhàn)后，美國人口以每10年20%的速度增長,這個增長率是21世紀初人口增速的兩倍。這便意味著當時美國的房屋業(yè)主數(shù)量在10年內(nèi)增加了80%，這個增幅與房價的增速相吻合甚至超過了房價的增速。

相比之下，21世紀初的幾年，美國的自有房屋率增速緩慢，增幅最大的是2005年，這個增長率也只是從10年前的65%增加到69%，增幅不過4%而已。從前沒能力買房子的那些美國人當時還是沒有幾個能買得起房的。2000~2006年的6年間，有40%的房地產(chǎn)投資的收益名義上增長了15%，但這個增幅連通貨膨脹都抵消不了，更不用說再買一套新房子了。

然而，通過投機商炒房，以及有史以來最可疑的貸款和信譽度最差的消費者，美國房地產(chǎn)市場被人為地制造出虛假繁榮的景象。21世紀初的幾年內(nèi)，全美存款率降至歷史最低點，某些年份甚至低到只有1%多一點。但是，得到抵押貸款卻比從前任何時候都容易。房價不再受供需關系的制約，因為借貸者、股民以及評級機構等所有能從房屋買賣中獲利的人，都在努力維持著繁榮的假象。

美國從未有過這樣的房地產(chǎn)泡沫，但其他國家出現(xiàn)過這樣的情況，當然結果都是同樣慘烈。希勒對荷蘭與挪威等幾個國家?guī)装倌陙淼臄?shù)據(jù)進行了研究，結果發(fā)現(xiàn)，一旦房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展超出人們的負擔能力，房地產(chǎn)市場必將崩盤。例如，20世紀90年代日本臭名昭著的房地產(chǎn)泡沫，就是美國新近出現(xiàn)的房地產(chǎn)市場泡沫夢魘般的前車之鑒。1981~1991年短短10年時間里，日本商業(yè)地產(chǎn)的價格飆升了76%，但接下來的5年里又驟降31%，這與美國房地產(chǎn)泡沫產(chǎn)生前后的房價走勢如出一轍（圖1–3）。