1907年10月，當(dāng)時(shí)的美國首富約翰·D·洛克菲勒，在《紐約時(shí)報(bào)》刊登聲明稱：“我個(gè)人對(duì)股票的未來價(jià)值信心十足?！逼浜螅c大銀行家J·P·摩根一同組建銀行家基金為其他銀行提供資金融通，一舉挽救了當(dāng)時(shí)已陷入危機(jī)邊緣的美國金融體系和股市，這成為歷史上有記載的第一次成功救市。

整整83年后，股災(zāi)–救市這一對(duì)矛盾，在初生的中國股市里時(shí)隱時(shí)現(xiàn)，帶著中國特有的“政策市”烙印，但令人驚奇的是，在間隔近百年的不同市場(chǎng)間，救市的形式和內(nèi)容仍然如此雷同。還有，主政者仍面臨當(dāng)年老洛克菲勒和老摩根同樣的拷問——這次該不該救？這次的救市會(huì)成功還是失??？

在研究了股災(zāi)和救市的歷史軌跡后，對(duì)比國外成熟市場(chǎng)，我們發(fā)現(xiàn)了一個(gè)有趣的現(xiàn)象，那就是股災(zāi)通常是經(jīng)濟(jì)危機(jī)的產(chǎn)物，或者是泡沫自然破滅的結(jié)果，很少有希望通過主動(dòng)捅破泡沫來消除股災(zāi)。政府所做的更多是救市。因?yàn)楣墒袕母旧险f是一個(gè)信心市場(chǎng)，國家信用通常是快速恢復(fù)信心的最好保證。

我們總是習(xí)慣把華爾街作為成熟市場(chǎng)的代表。其實(shí)從每次華爾街的股災(zāi)來看，政府并非沒有作為。只不過，其所作所為并不是針對(duì)股市本身，而是針對(duì)更為宏觀的經(jīng)濟(jì)問題。比如1929年大蕭條之后推出的羅斯福新政，1973年石油危機(jī)出現(xiàn)之后美國政府調(diào)整了中東地區(qū)的政治策略，這些政策解決了當(dāng)時(shí)影響股市信心的最根本因素，從而達(dá)到了救市的目的。

若說真正的救市，對(duì)華爾街來說，應(yīng)該當(dāng)屬最近一次金融危機(jī)中美國政府的做法。道·瓊斯指數(shù)從2007年7月2日的13 895點(diǎn)，一路跌到2009年1月2日的7 608點(diǎn)，跌幅達(dá)到駭人的45%以上。2009年3月，美國政府啟動(dòng)了第一輪量化寬松政策，大量印鈔，直接向市場(chǎng)注入流動(dòng)性，終于提振了金融市場(chǎng)的信心。時(shí)至今日，道·瓊斯指數(shù)已經(jīng)回升至11 000點(diǎn)之上，離金融危機(jī)之前的高點(diǎn)也已經(jīng)不遠(yuǎn)了。

正因?yàn)橛姓畯?qiáng)大的支撐，穩(wěn)步向上是各國股市的大趨勢(shì)。在分析道·瓊斯指數(shù)過去近100年的走勢(shì)之后，可以發(fā)現(xiàn)這樣一個(gè)現(xiàn)象：即便是1929年那次巨大的股災(zāi)，也不過是一個(gè)小小的被未來歷史填補(bǔ)上的缺口。此后，1973年石油危機(jī)引發(fā)股災(zāi)，1987年出現(xiàn)“黑色的星期五”。而在股災(zāi)之后，隨著經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇和情緒穩(wěn)定，股指依然平步向上。

中國股市從誕生起，就暴漲暴跌、牛短熊長(zhǎng)。1992年5月開始，上證指數(shù)5個(gè)月內(nèi)暴跌72%。僅僅間隔了4個(gè)月，幾乎是同樣的起點(diǎn)，1993年2月后，上證指數(shù)又一次上演了持續(xù)17個(gè)月，暴跌近八成的大戲。其后，類似“劇目”反復(fù)上演，從1994年至今，上證指數(shù)單次最大跌幅超過50%的有三次，跌幅超過30%的有兩次，20%左右的已不算股災(zāi)。股市的大部分時(shí)間都處在下跌市中。無論長(zhǎng)期投資還是短期投機(jī)，虧損的概率都很大。

1993年2月創(chuàng)下的1 558點(diǎn)，居然在15年后的2008年差點(diǎn)兒再次出現(xiàn)。在去除了因新股上市虛增的指數(shù)后，即使是目前的股指和1993年恐怕也相差無幾。而這十幾年正是中國經(jīng)濟(jì)騰飛的大好時(shí)光。

為什么中國股民享受不到經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)的成果呢？這值得我們深思。廣大投資者為中國股市的發(fā)展付出了太多的代價(jià)，這也是一個(gè)快速成長(zhǎng)的市場(chǎng)所繳納的高昂的學(xué)費(fèi)。面對(duì)這樣的市場(chǎng)，任何政府都只有一個(gè)選擇：救市。這是一種無奈的選擇，更是一種職責(zé)。

新興加轉(zhuǎn)軌的市場(chǎng)面臨著比海外成熟市場(chǎng)更多的復(fù)雜性。中國股市由于投資者結(jié)構(gòu)，散戶占的比例比較高，由此在股市每次暴跌中容易引發(fā)更多社會(huì)穩(wěn)定層面的關(guān)注。這就決定了在市場(chǎng)遇到劇烈震蕩的時(shí)候，政府對(duì)市場(chǎng)除了宏觀調(diào)控，適當(dāng)?shù)闹苯痈深A(yù)更有利于市場(chǎng)信心的恢復(fù)，也更有利于市場(chǎng)快速地成長(zhǎng)。

無為而治還是主動(dòng)管理？

相反，對(duì)于股市泡沫，海外管理者卻常常無為而治。最著名的是1987年的黑色星期五，就是1980年開始的一個(gè)漫長(zhǎng)牛市的自我修正。因?yàn)槭袌?chǎng)泡沫形成容易，破滅更容易，完善的價(jià)值體系、供求關(guān)系使得市場(chǎng)有能力自己去消化、吸收泡沫。同時(shí)，主動(dòng)刺破泡沫的代價(jià)也不一定小。所以，國外管理者通常不會(huì)引火燒身。

反觀國內(nèi)市場(chǎng)，有形之手除了不停地救市，還擔(dān)負(fù)著監(jiān)管投機(jī)泡沫之責(zé)。決策層通過主動(dòng)捅破資產(chǎn)泡沫，以實(shí)現(xiàn)對(duì)股市尤其是個(gè)股股價(jià)的調(diào)控。這就造成股市初期本來是8~10年才會(huì)形成的股災(zāi)，現(xiàn)在每隔一兩年就會(huì)爆發(fā)一次，一個(gè)股災(zāi)變成了幾個(gè)股災(zāi)；或者視預(yù)期為必然，把未來可能的股災(zāi)變成現(xiàn)實(shí)的災(zāi)難。

這種主動(dòng)管理的思維，和股市脫胎于計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的大背景有關(guān)。管理者習(xí)慣于為市場(chǎng)操心一切，指數(shù)高了怕市場(chǎng)過度投機(jī)遭受負(fù)面評(píng)價(jià)，指數(shù)低了又怕影響社會(huì)安定，所以只能不停地打了救，救了再打。但現(xiàn)實(shí)是殘酷的，一次次主動(dòng)刺破泡沫，客觀上使中國股市成為股災(zāi)的高發(fā)區(qū)，廣大中小投資者損失慘重。而政府充當(dāng)指數(shù)高低的裁判者，且不說其判斷的準(zhǔn)確性，其人為性就會(huì)改變市場(chǎng)的正常軌跡，而缺乏信息渠道的中小投資者不可避免地成為受害者。這也是中小投資者常常越被保護(hù)，虧損越多的一個(gè)重要原因。中小投資者“被保護(hù)”反映了這種現(xiàn)實(shí)的窘境。

股災(zāi)——救市——再暴跌——再救市，這種行為模式的根源，在于管理層背著沉重的“調(diào)控”責(zé)任和穩(wěn)定預(yù)期。這種“計(jì)劃經(jīng)濟(jì)式”的調(diào)控思維，反過來又造成中國股市早年“一放就亂、一抓就死”的突出特征。

從最早的地方政府組織的針對(duì)深發(fā)展、申能這樣個(gè)股的批量買入行為，到1994年出現(xiàn)的以“供需”為主要調(diào)控手段的組合式政策，從借助主流機(jī)構(gòu)組織主題行情，再到以權(quán)威媒體評(píng)論員文章為標(biāo)志的信心調(diào)控，中國股市歷史上前10年中的每一個(gè)高點(diǎn)和低點(diǎn)背后，處處透著決策者對(duì)于股價(jià)“合理區(qū)間”的調(diào)控追求。但這種穩(wěn)定和期盼可能是無法企及的目標(biāo)。諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主保羅·薩繆爾森在致耶魯大學(xué)教授羅伯特·希勒（《非理性繁榮》的作者）的一封信中認(rèn)為，股市周期是宏觀無效性和微觀有效性的結(jié)合。

“盡管市場(chǎng)觀察家的敏銳力越來越受到肯定，但股市（和其價(jià)值）的長(zhǎng)期偏離卻一直沒有得到修正?！?